The Easy Button: эссе Артура Хейса

Приветствуем! Сооснователь и бывший CEO биржи BitMEX Артур Хейс недавно опубликовал эссе «The Easy Button». В нем он обсудил новый макроэкономический вызов, стоящий перед США, Японией и Китаем. Хейс также объяснил, как текущая ситуация может привести к росту инфляции и повышению цен на криптовалютном рынке в ближайшем будущем.

Команда DeFi Club подготовила сокращенный вариант оригинального текста. Приятного прочтения!

Для сохранения власти мировая элита часто использует политические инструменты, отдавая предпочтение легким решениям перед трудными. Я считаю, что бюрократы ставят во главу угла сохранение власти, оставляя трудные решения на усмотрение будущих администраций.

Объяснить значение курса доллара к иене сложно, но сейчас я упрощу. Если политики будут избегать простых решений, мы столкнемся с более жесткими и длительными корректирующими мерами, и тогда потребуется подробное объяснение.

Настоящий кризис стал ясен из недавних информационных бюллетеней Рассела Напьера, в которых он подчеркивает проигрышную ситуацию для Японии и США. ФРС теперь может обменивать доллары на иены с Банком Японии (BOJ) неограниченное количество раз. Затем Банк Японии и Министерство финансов Японии (MOF) могут манипулировать обменным курсом, покупая иены, избегая необходимости повышения ставок. Это заставит банки и фонды покупать японские государственные облигации (JGB) по невыгодным ценам и с невысокой доходностью.

Если японские финансовые институты не продают ценные бумаги Казначейства США, чтобы купить иену, это помогает ему продолжать финансировать государственные расходы при низких реальных процентных ставках, откладывая необходимость регулирования кривой доходности (YCC), чтобы избежать инфляционных последствий.

Повышение процентных ставок повредит BOJ, крупнейшему держателю JGB, поскольку цены на облигации в этой ситуации падают. Поэтому Банк Японии не будет повышать их, если не сможет распределить потери. Если он не повысит ставки, а ФРС не снизит их, разница в процентных ставках между долларом и иеной сохранится. А это в свою очередь заставит инвесторов продавать японскую валюту.

Чтобы понять более широкие последствия ослабления иены, необходимо рассмотреть ее влияние на Китай.

КНР и Япония являются конкурентами в области экспорта, особенно в тех отраслях, где качество продукции сопоставимо. Если иена ослабевает, страдает конкурентоспособность китайского экспорта. Он в свою очередь стремится бороться с дефляцией путем увеличения экспорта, особенно на растущем мировом автомобильном рынке.

Чтобы сохранить конкурентоспособность, Китай может девальвировать юань, нарушив свою давнюю привязку к доллару. Это предполагает увеличение кредита в юанях и повышение курса доллара к юаню, чтобы сделать свои товары дешевле японских, противодействуя дефляции, вызванной лопнувшим пузырем на рынке недвижимости.

Дефляционная экономика испытывает трудности с выплатой долгов, поскольку цены на активы падают, поэтому инфляция имеет решающее значение. Хотя печатание денег может вызвать инфляцию, рост денежной массы в КНР замедляется, несмотря на положительные реальные процентные ставки.

Китаю необходимо увеличить объем кредитования за счет государственных расходов или увеличения количества кредитов для бизнеса, но он опасается, что это может дестабилизировать юань. Подкрепление национальной валюты иностранными резервами значительно снизилось, что увеличивает нагрузку на привязку к доллару. Девальвация юаня может спровоцировать отток капитала и повысить стоимость импорта продовольствия и энергоносителей, что чревато социальными волнениями.

КНР также учитывает реакцию США на ослабление юаня, так как это может оттолкнуть американское производство от перепрофилирования из-за более дешевых китайских товаров. Американским компаниям потребуются значительные государственные стимулы для развития отечественного производства.

Байден сталкивается с проблемами на выборах в Штатах, которые потеряли производственные рабочие места в КНР. Если Китай девальвирует юань, еще больше рабочих мест уйдет, что поставит под угрозу его переизбрание.

Некоторые утверждают, что Байден решает эту проблему, поднимая тарифы на импорт китайской продукции. Однако эти товары зачастую попадают в страну опосредованно, через такие страны, как Мексика и Вьетнам, минуя тарифы. С 2017 года по настоящее время торговля между КНР и этими странами резко возросла, в то время как американская торговля выросла минимально, что указывает на стратегию обхода.

В итоге Байдену необходимо победить в избирательных округах, чтобы предотвратить возвращение Трампа. Таким образом, он не может позволить себе девальвацию юаня до выборов. А Китай, скорее всего, воспользуется этим предвыборным страхом.

Мой совет президенту Си в этой ситуации — пригрозить Штатам: если Япония не укрепит иену, Китай девальвирует юань, экспортируя дефляцию через дешевые товары.

Это также окажет давление на Дженет Йеллен (министр финансов США), чтобы увеличить предложение доллара на мировом рынке. Это позволит Китаю соразмерять создание долларовых кредитов с юаньскими, поддерживая стабильный курс USD/CNY. Правительство Си может ограничить экспорт в США, чтобы помочь американскому решорингу.

Если Йеллен и Блинкен будут сопротивляться, Китай может использовать «ядерный монетарный вариант», задействовав свой золотой запас весом 31 000 тонн и стоимостью $2.34 трлн. Поскольку национальная валюта КНР на 6% обеспечена золотом, китайские банки могут быстро продать UST за золото до вмешательства США. Точно так же могут поступить и государственные предприятия.

Таким образом, Китай привяжет юань к золоту с девальвацией на 20-30%. Это вызовет рост цен на золото и переместит его с Запада на Восток. Западные финансовые институты могут рухнуть из-за его продажи, что вынудит ФРС печатать деньги и увеличивать предложение доллара, укрепляя юань.

КНР считает, что может повлиять на политику США в отношении монетарных действий Японии. Йеллен может предложить Японии укрепить иену, чтобы избежать ответных мер со стороны Китая.

Однако Япония не может просто повысить ставки и укрепить свою валюту. Далее я объясню почему.

Повышение ставок разрушит Банк Японии (BOJ), который владеет более 50% всех государственных облигаций (JGB), находящихся в обращении. Также именно BOJ устанавливает цены на облигации со сроком погашения 10 лет и менее. Если Банк Японии поднимет ставки до уровня доходности 10-летних UST в 4.48%, стоимость JGB резко упадет, что приведет к потерям на рынке в размере $1.05 трлн. Это подорвет позиции Банка Японии, учитывая его собственный капитал в размере $32.25 млрд, и приведет к потенциальному обвалу иены.

Если бы BOJ повысил ставки, он заставил бы отечественные банки, страховые компании и пенсионные фонды покупать облигации, продавая для этого иностранные активы, такие как UST и американские акции. Это стабилизировало бы цены на JGB, но финансово подавило бы внутренних инвесторов, вызвав массовую распродажу американских активов.

С точки зрения США, такой исход нежелателен. Поэтому любое решение, которое предложит Йеллен для укрепления иены, не может включать в себя повышение ставок BOJ.

Существует способ, который одновременно ослабит доллар и укрепит иену без продажи UST: неограниченный валютный своп USD и JPY.

Для этого предложение американской валюты должно увеличиваться. Для укрепления JPY Японии, предположим, понадобился $1 трлн. ФРС могла бы обменять этот триллион на иены. Оба центральных банка печатают свои валюты, что ничего им не стоит. Доллары уходят с баланса BOJ по мере того, как MOF покупает иены, а ФРС стерилизует их, сохраняя их на своем балансе. Это вливание долларов на мировые рынки ослабляет его по отношению к другим валютам.

Китай может создавать больше кредитов в национальной валюте для борьбы с дефляцией. Если курс USD/CNY останется на уровне 7.22, государство сможет создать 7.22 трлн юаней внутренних кредитов. Таким образом, курс CNY/JPY падает, укрепляя иену.

Долларовые активы, включая американские акции, растут в цене, принося пользу правительству США за счет налогов на прирост капитала. Япония тоже выигрывает, поскольку владеет долларовыми активами на сумму более $3 трлн. Криптовалютный рынок также переживает бычий цикл из-за роста ликвидности в долларах и юанях.

Внутренняя инфляция в Японии снижается, так как стоимость импортируемых энергоносителей падает при укреплении иены, хотя экспорт может пострадать. Эта стратегия также позволяет сохранить стабильность мировой долларовой системы в преддверии президентских выборов в США.

Далее я кратко объясню основное различие между этими двумя подходами.

1. YCC. Ситуация, при которой ЦБ печатает бесконечные деньги для покупки облигаций, фиксируя цены и доходность на политически выгодных уровнях. Это в свою очередь увеличивает денежную массу и ослабляет валюту.
2. USD-JPY swap. Ситуация, при которой ФРС печатает бесконечные доллары, чтобы помешать BOJ повысить ставки и продать UST.

Обе политики приводят к снижению доходности UST и ослаблению доллара. Однако применение свопов политически предпочтительно: они не требуют одобрения Конгресса. В отличие от этого, YCC более заметна и, скорее всего, вызовет возмущение общественности.

Потенциальный риск заключается в чрезмерном ослаблении доллара. Если рынок приравняет линию свопов доллар-иена к YCC, доллар может рухнуть. Когда эти свопы в конце концов будут разворачиваться, это может положить конец долларовой резервной системе.

Однако политики, ориентированные на немедленную поддержку, скорее всего, будут выступать за расширение своп-линий между USD и JPY, несмотря на долгосрочные риски.

Отслеживать ситуацию можно следующим образом:

1. Внимательно следите за курсом USD/JPY.
2. Поскольку процентная разница между USD и JPY не решается, иена будет слабеть, несмотря на интервенции.
3. Проверьте размер своп-линии USD-JPY на Bloomberg (индекс FESLTOTL). Если он значительно увеличится, это означает, что элита выбрала этот путь.
4. Добавьте размер своп-линии к индексу долларовой ликвидности и наблюдайте за ростом цен на криптовалюты в фиатном выражении.

Я ошибюась лишь в двух возможных сценариях:

1. BOJ меняет свою политику, значительно повышая ставки (на 2% или более).
2. Иена продолжает слабеть без вмешательства США или Японии, что приводит к тому, что Китай девальвирует юань или привязывает его к золоту.

Любой из этих сценариев может в конечном итоге привести к YCC в США.

Рынок признает, что иена сейчас слишком слаба. Я считаю, что осенью ее обесценивание ускорится, что заставит США, Японию и Китай действовать. Предстоящие американские выборы мотивируют администрацию Байдена к поиску решения. Если USD/JPY подскочит к отметке 200, это заставит его действовать.

Криптотрейдеры должны внимательно следить за курсом USD/JPY. Скорее всего, США пойдут по легкому политическому пути. Если моя теория окажется верной, институциональные инвесторы смогут покупать спотовые биткоин-ETF, поскольку BTC процветает в условиях глобального обесценивания фиата. Когда будут приняты меры в отношении слабой иены, я оценю, как биткоин может достичь отметки в $1 млн. Не теряйте воображения, оставайтесь быками и не медлите.