Цифровые облигации и токенизированные акции

Представьте, что облигации на сотни миллионов евро выпускаются не через депозитарий, а в виде токенов на блокчейне, и что токены, привязанные к акциям крупных американских компаний вроде Tesla или Apple, доступны любому инвестору онлайн. Это не футуристика, а новая реальность: финансовый рынок вступает в эпоху цифровых облигаций и токенизированных акций. Такие инструменты обещают привлечь капитал по-новому, сочетая преимущества криптографии, глобальной доступности и регулируемых прав собственников.

Однако вместе с новыми возможностями приходят и новые вопросы. Как устроено размещение токенизированных ценных бумаг через Security Token Offering? Что требуют регуляторы вроде SEC в США и Банка России? Чем отличается ликвидность их вторичного рынка? И как интеграция с DeFi меняет стратегию участников рынка? Рассмотрим эти аспекты по порядку, чтобы разобраться в формирующемся цифровом рынке.

Рынок токенизированных ценных бумаг находится на ранней стадии, но стремительно развивается. Консалтинговая компания BCG прогнозирует, что к 2030 году объем токенизированных активов глобально достигнет $16 трлн. Уже сегодня появляются крупные кейсы: например, государственный банк земли Северный Рейн-Вестфалия в Германии выпустил двухлетнюю цифровую облигацию на €100 млн на блокчейне Polygon, которая вызвала большой интерес институциональных инвесторов. В России тоже идут эксперименты: более десяти банков тестируют выпуск цифровых облигаций (ЦФА), а Альфа-банк с начала 2024 года разместил свыше 140 выпусков на общую сумму около 83 млрд руб., что сопоставимо с объемом его классических облигаций.

Инвесторы разных категорий проявляют интерес к таким инструментам. Новые платформы токенизации привлекают как блокчейн-стартапы, так и традиционные финансовые компании. Выпуск токенов, обеспеченных реальными акциями или долговыми обязательствами, открывает компаниям доступ к глобальному пулу капитала, минуя границы и сокращая издержки. Хотя рынок еще формируется, его потенциал уже очевиден по растущему объему сделок и пилотных проектов.

Важно, что рост происходит под надзором регуляторов, чтобы защитить будущих владельцев активов. Но помимо регулирования, ключевую роль в формировании доверия играет сама технология — на ней и держится новая финансовая экосистема.

Чтобы инновационные финансовые инструменты заслужили доверие, необходима надежная технологическая база. Здесь такую роль играет блокчейн — распределенный реестр, где каждую операцию невозможно подделать или отменить задним числом. Security-токен, представляющий акцию или облигацию, защищен криптографией и привязан к реальному активу, полностью сохраняя его ценность. Подделать такую цифровую акцию или облигацию невозможно: все права инвестора (на дивиденды, проценты, долю в собственности) запрограммированы и автоматически исполняются смарт-контрактом.

Блокчейн убирает посредников, что не только сокращает издержки, но и повышает надежность — цепочка операций прозрачна для всех участников. Смарт-контракты действуют как цифровые трастовые менеджеры: они подтверждают личность и право каждой стороны сделки, контролируют сроки и условия выплат, не допуская человеческих ошибок. Данные о владении активами хранятся распределенно и защищены от несанкционированных изменений. Таким образом, сама технология формирует основу доверия: держатели актива могут быть уверены, что код гарантирует исполнение финансовых обязательств, а регуляторы получают полный обзор всех транзакций в реальном времени.

Даже лучшая технология не отменяет требований закона. Токенизированные акции и цифровые облигации прямо подпадают под законодательство о ценных бумагах. В США Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) требует, чтобы их выпуск и оборот соответствовали тем же правилам, что и для традиционных активов. Проведение Security Token Offering (STO) обязывает компанию пройти проверку регулятора, раскрыть информацию о себе и регулярно отчитываться. Такой подход снижает риски для инвесторов, приближая токен-сейлы к привычным IPO по уровню прозрачности и контроля. Нарушение этих норм чревато санкциями: SEC уже не раз пресекала нелегальные продажи токенов как незарегистрированных ценных бумаг.

В России также установлены жесткие рамки. Закон о цифровых финансовых активах предусматривает, что выпуск токенизированных ценных бумаг возможен только через аккредитованные платформы (операторы информационных систем) под надзором Банка России. Вкладываться в такие активы могут в основном квалифицированные инвесторы. Это сдерживает объем рынка, но регулятор стремится предотвратить неоправданные риски для неквалифицированных вкладчиков.

Регуляторы начинают аккуратно впускать инновации. Например, уже запущены биржевые фонды (ETF), дающие розничной аудитории доступ к биткоину, подробнее об этом можно прочитать в отдельной статье. В целом именно нормативные правила и лицензии сейчас очерчивают поле игры. А тем, кто хочет выпустить цифровые ценные бумаги, приходится проводить эмиссию по новой процедуре, отличной от классических методов.

Процесс выпуска токенизированных ценных бумаг во многом отличается от классического IPO или облигационного займа. Вместо месяцев подготовки проспектов и поиска андеррайтеров, компания может провести Security Token Offering более оперативно и с меньшими затратами. Отпадает необходимость в ряде посредников – блокчейн-платформа сама выполняет функции учета и расчета. Для бизнеса выпустить цифровые активы и привлечь капитал действительно проще, чем выходить на биржу. Эта модель особенно привлекательна для среднего бизнеса, которому ранее был закрыт путь на классический фондовый рынок.

В результате компания получает средства напрямую от широкой аудитории инвесторов, минуя инвестиционные банки. Например, сервис Gett привлек финансирование через STO еще до IPO: принадлежащий инвестфонду пакет акций был токенизирован и продан частным инвесторам на блокчейн-платформе. По завершении продажи токены распределяются участникам сделаи, а реестр владельцев обновляется в распределенном реестре. Далее цифровые акции или облигации могут обращаться на вторичном рынке, но эта торговля тоже отличается от привычной биржевой, о чем далее.

После размещения токенизированные активы переходят на вторичный рынок, который функционирует по другим законам. Во-первых, для них не существует жесткого расписания торговых сессий: токенизированные акции и облигации могут обращаться практически круглосуточно, без географических барьеров. Во-вторых, сделки совершаются напрямую между кошельками в сети блокчейн, без участия биржевых брокеров и депозитариев. Это сокращает комиссионные и ускоряет расчеты – обмен токенами происходит почти мгновенно. Инвесторы могут покупать доли актива хоть на несколько долларов благодаря дробным токенам, что расширяет базу участников и потенциал ликвидности.

Глобальный характер и низкий порог входа теоретически способны обеспечить более плотные спреды, повышая ликвидность. Тем не менее на практике нынешний уровень вторичной торговли пока невысок, особенно на локальных рынках. Ограничение круга инвесторов и разрозненность торговых площадок сдерживают развитие оборота. Чтобы улучшить ситуацию, нужно расширение круга участников и консолидация платформ. Постепенно ликвидность будет расти, но одновременно появляются и новые операционные риски, требующие внимания.

Несмотря на все преимущества, цифровой формат активов несет и новые риски. В первую очередь, это кибербезопасность: токены хранятся в электронных кошельках, приватные ключи от которых должен надежно защищать либо сам инвестор, либо кастодиан. Если ключи будут утрачены или украдены злоумышленниками, восстановить доступ практически невозможно. Поэтому необходимы строгие процедуры хранения: использование аппаратных средств (hardware-кошельков), многофакторной аутентификации, мультиподписей для институциональных инвесторов и страхование рисков на случай взлома. Платформы-операторы обязаны соблюдать высочайшие стандарты защиты данных и смарт-контрактов: любая уязвимость кода может быть использована для кражи или выпуска фальшивых токенов.

Во-вторых, технические сбои и ошибки в смарт-контрактах могут приводить к заморозке средств или неправильному распределению выплат. Платформы за последние годы значительно улучшили надежность своих сервисов, проводя аудиты кода и нагрузочные тесты, но человеческий фактор на этапе программирования исключить трудно.

Наконец, остается риск информационной прозрачности. Так как некоторые выпуски токенов проводятся вне традиционных бирж, требования к раскрытию информации о эмитенте могут быть ниже. Инвесторам приходится глубже изучать деятельность компаний самостоятельно, чтобы оценить надежность, ведь на крипто-платформах меньше регламентированных раскрытий, чем на бирже.

В обращении цифровых активов крайне важно ясно понимать их налоговые последствия. Как правило, регуляторы устанавливают, что доходы по токенизированным акциям и облигациям облагаются налогами так же, как по обычным ценным бумагам. Например, в России операции с цифровыми финансовыми активами освобождены от НДС, а прибыли инвесторов по ним облагаются стандартным налогом на доходы физических лиц. Бухгалтерский учет также следует классическим принципам: выпущенные цифровые облигации учитываются как заемные обязательства, токенизированные акции – как капитал. Ясные правила учета и налогообложения устраняют неопределенность и снижают риски как для эмитентов, так и для участников рынка.

По фундаментальным показателям ценность токенизированных акций и облигаций определяется так же, как у обычных бумаг: прибыль компании, процентные выплаты, состояние экономики. Однако из-за особенностей обращения их рыночная цена и доходность могут отклоняться. Низкая ликвидность или регуляторные ограничения способны привести к дисконту (более высокой ожидаемой доходности) для компенсации риска. А глобальный 24/7 доступ и дробление актива, наоборот, могут повысить спрос и сблизить цену токена с базовой стоимостью. Инвесторам при оценке важно учитывать эти факторы наряду с традиционными метриками.

Новая цифровая форма активов привлекает больше розничных инвесторов, что меняет атмосферу рынка. Порог входа снижен, торговля идет круглосуточно, поэтому возникает больше краткосрочных спекуляций и эмоциональных реакций. В то же время смарт-контракты задают долгосрочные стимулы: например, автоматическая выплата дивидендов стимулирует держать токены ради дохода, а заложенные локап-периоды предотвращают мгновенную продажу после размещения. Таким образом, сочетание легкого доступа и программируемых условий владения формирует у держателей иное поведение, чем на традиционном рынке.

Перевод ценных бумаг в токены позволяет использовать их в децентрализованных финансах (DeFi). Токенизированные акции и облигации можно закладывать в протоколы кредитования для получения займов в стейблкоинах или другой криптовалюте. Это дает инвестору возможность получить ликвидность, не продавая базовый актив, и параллельно продолжать получать по нему доход (дивиденды, купоны). Также такие токены могут участвовать в пулах ликвидности на децентрализованных биржах и других DeFi-сервисах, зарабатывая дополнительную прибыль (комиссии, вознаграждения от протоколов). Благодаря этому традиционные активы становятся частью крипто-экосистемы, позволяя комбинировать стратегии и повышать общую доходность портфеля. Однако для безопасной реализации этих возможностей необходимы надежные хранение и стандарты расчетов – о чем далее.

Для массового распространения токенизированных ценных бумаг нужны единые подходы к их хранению и расчетам. Сейчас каждая платформа использует собственные решения, что затрудняет перевод активов между ними. Необходимо разработать надежную инфраструктуру кастодианов – хранителей цифровых активов, с едиными стандартами безопасности, резервного копирования ключей и киберзащиты, сопоставимыми с традиционными депозитариями. Первые шаги уже делаются: например, в Германии закон разрешил выпуск цифровых облигаций через блокчейн-реестры вместо центрального депозитария, что прокладывает путь к стандартам.

Стандартизировать нужно и процесс расчетов. Требуется обеспечить принцип поставки против платежа (DVP) в блокчейне: перевод токена и платеж должны происходить синхронно и надежно. Возможное решение – использовать для расчетов стабильные цифровые валюты (например, стейблкоины или CBDC) по общим протоколам. Кроме того, индустрия разрабатывает универсальные стандарты смарт-контрактов для security-токенов, чтобы упорядочить параметры выпусков и права инвесторов. Если все участники будут следовать единым стандартам, владельцы активов смогут свободно переводить цифровые облигации и акции между различными платформами, как деньги между банками.

1. Правовая подготовка. Изучите, требует ли ваш проект регистрации выпуска ценных бумаг и одобрения регуляторов. Определите подходящую юридическую схему.
2. Платформа и токеномика. Выберите блокчейн-платформу для выпуска (смарт-контракт или сторонний сервис). Определите параметры токена: тип (акция, облигация), объем выпуска, права держателей (дивиденды, голос, погашение) и ограничения обращения (локапы, whitelist инвесторов). Подготовьте и проведите его аудит.
3. KYC и прием инвесторов. Настройте процедуру идентификации (KYC/AML) для покупателей. Допускайте к участию только пользователей, соответствующих требованиям закона (например, квалифицированных). Создайте белый список адресов или аккаунтов, которым будет разрешено приобретать токены.
4. Размещение токенов. Объявите условия и дату продажи. Запустите контракт продажи и принимайте средства от инвесторов (фиат через банк или криптовалюту на указанный адрес). По поступлению оплаты сразу выпускайте токены покупателям. Ограничьте объем покупки на одного контрагента при необходимости.
5. После выпуска. Раскройте результаты STO (сумма привлеченных средств, распределение токенов). Обеспечьте вторичный оборот: листинг токенов на регулируемой бирже цифровых активов или через P2P-платформы. Выполняйте обязательства перед инвесторами: выплачивайте причитающиеся доходы, регулярно предоставляйте отчетность. Поддерживайте надежное хранение токенов компании и строго соблюдайте требования регуляторов для сохранения доверия участников рынка.

Цифровые облигации и токенизированные акции перестают быть теоретическим экспериментом и превращаются в рабочий финансовый инструмент. Новый рынок еще сталкивается с вызовами: от технологии и регуляции до доверия инвесторов, но он динамично развивается. Главное, что традиционные финансы и криптоиндустрия начинают говорить на одном языке, объединяя лучшее из обоих миров. Если регуляторам и бизнесу удастся выработать понятные правила игры, то уже в ближайшие годы мы увидим существенный рост числа проектов, где реальный капитал привлекается через токены. Это сделает инвестиции более доступными, а рынки – более эффективными и открытыми для широкого круга участников.